文：权衡财经iqhcj研究员 李力
编：许辉
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6月13日，金发科技公告第一季度的业绩情况，2023年一季度，金发科技营业收入为96.83亿元，同比增长2.39%；净利润和扣非净利润分别为2.99亿元和2.61亿元，同比降幅分别为29.07%和34.25%。其为亚太地区规模最大的改性塑料企业，同行业的还有最近上市的沃特股份，募投项目投产后预计每年新增改性塑料12万吨。
同为改性塑料行业之一的广东优巨先进新材料股份有限公司（简称：优巨新材）拟在创业板上市，保荐机构为海通证券。本次拟发行新股不超过2,208万股，不低于发行后总股本的25%，此次拟使用募集资金6.5亿元，用于年产16,000吨特种工程塑料复合改性项目和补充流动资金项目（2亿元）。
贺艳清夫妇五年收数百万收益，间隔一年估值成倍数增长，子公司多亏损；双酚S未来销售收入下滑，前后招股书外销数据不一；研发费用率不抵同行均值，原材料影响波动大；产能利用率长期低位，新增产能或难消化，子公司2月份超标排放。
贺艳清夫妇五年收数百万收益，间隔一年估值成倍数增长，子公司多亏损
2012年11月26日，王贤文、王陆琛共同出资100万元设立优巨有限，王贤文为法定代表人、执行董事兼经理。2013年8月，贺艳清以1元/注册资本取得优巨有限40%股份；2014年5月，贺艳清拟对优巨有限增资360万元，但未实缴；2014年12月，贺艳清分别将持有的优巨有限26%、10%、4%股权按1元/注册资本转让给江友飞、黎昱、王贤文，江友飞等人对优巨有限实缴增资。贺艳清将其所持优巨有限股权全部转让给其配偶江友飞，二人之间的股权转让系其家庭内部财产分配行为。2018年12月24日，江友飞将其所持优巨有限14.3273%的股权（对应注册资本241.4280万元）转让给王贤文。江友飞夫妇退出，相较其投资成本已实现3.94倍的增值，获得708.6633万元的投资收益。
2020年4月20日，王贤文将其持有的优巨有限1.6955%的股权，对应注册资本28.5714万元以5.36元每注册资本的价格，作价153.0398万元转让予江金投资；因优巨有限未能实现与江金投资对赌条款约定的经营目标，本次股权转让系公司实际控制人王贤文按照约定补偿股权行为。2020年5月20日，江金投资将其持有的优巨有限6.1575%股权，对应注册资本103.7594万元以20.75元每注册资本的价格，作价2,153.0398万元转让予叶新棠。江金投资系叶新棠担任控股股东及执行事务合伙人的合伙企业，对于本次转让，公司称系叶新棠完成由间接持有优巨有限股权转为直接持有优巨有限股权之目的。值得注意的是，江金投资于2020年7月注销。
2020年7月22日，优巨有限以2020年5月31日为股改基准日，以经审计的净资产折股，将有限公司整体变更为股份公司。2020年11月10日，优巨新材股本由5,100万股增加至5,872.72万股；新增股份分别由深创投（CS）、时代伯乐、架桥卓越、罗达全、马俊涛、谭麟、刘春初以12.94元/股的价格认缴；投前优巨新材为6.60亿元估值。
2021年11月3日，优巨新材同意黎昱将其持有的优巨新材556,393股股份以35.95元/股的价格，作价2,000.00万元转让予深创投（CS），将其持有的优巨新材139,098股股份以35.95元/股的价格，作价500.00万元转让予国信亿合；同意公司股本由58,727,273股增加至66,210,758股；新增股份分别由红土一号、深创投基金及暴峰创优以35.95元/股的价格认缴。此次股权变更后，公司的估值高达23.8亿元，不到一年半的时间，公司的估值一路暴增。这一点证监会也有所关注，要求说明2020年11月和2021年12月引入股东估值的定价依据及公允性，增资价格存在明显差异的原因及合理性。
截至招股说明书签署日，优巨新材实际控制人为王贤文，其直接持有公司36.8950%的股份，同时通过珠海纳贤间接控制公司11.5540%的股份，合计控制公司48.4490%有表决权的股份，且担任公司董事长兼总经理。截至招股说明书签署日，深创投（CS）持有公司210.1848万股股份，占公司股本总额的3.1745%。
截至招股说明书签署日，公司拥有5家全资子公司，分别为珠海派锐尔、优巨研究、广东金优贝、湖北优巨及珠海润优；拥有1家全资孙公司，为广东金因贝。2022年，除了珠海派锐尔净利润为正，其他均处于不同程度的亏损。
子公司广东金优贝于2018年开始涉足聚芳醚砜下游产业，逐步实现了以PPSU为原料生产奶瓶、水杯、吸奶器等母婴产品。报告期各期，母婴产品销售收入分别为308.59万元、732.51万元和959.03万元，占各期主营业务收入比例分别为1.62%、2.42%和2.38%，比重较小。报告期各期，母婴产品毛利分别为43.01万元、-124.08万元和-51.51万元。
2020年末-2022年末，母婴用品存货账面原值1,072.64万元、1,180.10万元和1,175.59万元，存货跌价准备余额363.69万元、462.40万元和737.82万元；2022年末，母婴用品固定资产账面原值1,268.07万元，已计提资产减值损失265.89万元，截至2022年末公司母婴用品业务尚未盈利，仍处于亏损状态。
报告期内，公司存在的关联方担保均为公司关联方为公司对外借款提供的担保，涉及金额合计8.225亿元。
双酚S未来销售收入下滑，前后招股书外销数据不一
优巨新材主营业务主要为特种工程塑料聚芳醚砜及上游关键原料的研发、生产和销售。聚芳醚砜是一类透明的、符合食品卫生安全等级要求的特种工程塑料，俗称“黄金塑料”，包含聚苯砜（PPSU）、聚砜（PSU）和聚醚砜（PES）三类，是处于高分子材料行业顶端一类新材料。2020年-2022年，公司的营业收入分别为2.449亿元、3.334亿元和4.111亿元，各期净利润分别为2046.67万元、5721.73万元和9173.92万元。
2020年、2021年其他业务毛利额较大，主要为口罩、熔喷布等防疫用品毛利。2020年、2021年，防疫用品毛利分别为2,812.02万元和1,620.32万元。
报告期内，公司核心产品为聚芳醚砜及上游关键原料，具体为：PPSU、改性PPSU、PSU、改性PSU、PES、改性PES和双酚S。2020年-2022年，聚芳醚砜及上游关键原料产品销售收入占主营业务收入的比例分别为69.52%、83.35%和96.19%。2020年占比较低主要系：2020年通用工程塑料改性PA、改性PP产品收入4,644.02万元，占当期主营业务收入的比例为24.32%，占比较高。
值得注意的是，2022年，公司改性PA的销售数量大幅下滑、未开展改性PP业务，公司称，主要系公司进一步聚焦公司核心业务，主动减少了毛利率较低的通用工程塑料业务。通用工程塑料业务收入下滑系公司主动对产品结构进行调整，更加聚焦毛利率较高的聚芳醚砜等特种工程塑料业务所致。
报告期内，公司向汉宇集团及其子公司销售少量改性PA、改性PP等通用工程塑料和少量防疫用品等，销售金额分别为742.29万元、935.83万元和445.60万元，占营业收入的比例分别为3.03%、2.81%和1.08%，占比较低。
2022年公司双酚S的产能为3,168吨，且公司暂无对双酚S进行大规模扩充产能的计划和安排。报告期各期，公司双酚S自用量分别为327.45吨、389.87吨和487.85吨，报告期内逐年增加。双酚S是PES的主要单体原料之一，未来随着PES市场应用范围的推广及公司的市场拓展，公司PES及其改性产品的产销量未来将呈增长趋势，对双酚S自用量亦将不断增加。
傲伦达为国内双酚S主要生产供应商之一，受2021年4月傲伦达停产影响，2021年下半年双酚S的市场价格大幅上升。随着2022年二季度开始傲伦达逐步恢复生产，市场供给增加，双酚S的市场价格面临回落的风险。傲伦达于2021年4月份停产，其停产前的2020年下半年公司双酚S产品的平均销售价格为2.48万元/吨，以傲伦达停产前，双酚S产品的平均售价进行测算，2021年、2022年，公司双酚S的收入、毛利情况如下所示：
按照傲伦达停产前双酚S的销售单价进行测算，对公司2021年、2022年的毛利影响额分别为130.02万元、859.46万元，占公司主营业务毛利的比例分别为1.18%、5.12%，占比较低。
最新一期的招股书显示，2020年、2021年和2022年报告期各期，优巨新材主营业务外销收入分别为2,851.98万元、8,266.16万元和1.605亿元，占各期主营业务收入的比例分别为14.94%、27.30%和39.76%。
不过从最初一版招股书和相应问询函中显示，2019年、2020年和2021年，优巨新材主营业务外销收入分别为3,199.07万元、5,724.78万元和1.054亿元，占各期主营业务收入的比例分别为27.84%、23.50%和32.25%。其中外销前五大客户收入占比72.14%、79.68%和88.76%。
报告期各期，优巨新材综合毛利率分别为36.39%、37.83%和40.92%，主营业务毛利率分别为31.94%、36.47%和41.61%。2021年，公司毛利率较高的双酚S、改性PPSU产品占主营业务收入的比例分别由2020年的5.03%、9.01%上升至19.98%、20.51%；毛利率较低的改性PA、改性PP产品占主营业务收入的比例分别由2020年的12.95%、11.37%下降至7.49%、3.00%。
研发费用率不抵同行均值，原材料影响波动大
2020年末-2022年末，优巨新材应收账款余额分别为4,772.66万元、4,091.31万元和4,031.81万元，已计提的坏账准备分别为238.73万元、216.43万元和217.58万元；应收账款账面价值占资产总额的比例分别为16.16%、6.06%和4.47%。2022年末，公司账龄为2-3年的应收账款主要为应收广州艾默克医疗器械有限公司款项。因该公司应收账款逾期，公司于2021年3月对其进行起诉，双方于2021年7月就还款时间安排达成和解。公司应收广州艾默克医疗器械有限公司款项在陆续回款之中，截至2022年末，公司对广州艾默克医疗器械有限公司的应收账款余额为37.00万元。
截至2022年12月31日，优巨新材拥有研发人员39人，核心技术人员5人，核心技术人员分别为王贤文、谭麟、饶先花、胡三友和黄文刚。报告期各期，公司研发费用分别为986.99万元、1,563.58万元和2,093.45万元，报告期内各期研发费用占营业收入的比例分别为4.03%、4.69%和5.09%，2020年和2021年公司研发费用率低于可比同行均值6.12%和6.04%。
优巨新材产品的生产成本主要是直接材料成本，2020年-2022年，直接材料占主营业务成本的比例分别为72.33%、67.10%和65.89%。公司主要原材料包括4,4’-二氯二苯砜、苯酚、4,4’-联苯二酚、双酚A、双酚S和无水碳酸钠等。假设公司直接材料成本分别上涨1%、5%、10%，且在主营业务收入及其他情况不变的情况下，对公司报告期各期的经营业绩较大。
优巨新材采购的主要原材料为4,4’-二氯二苯砜、苯酚、4,4’-联苯二酚、双酚A、双酚S和无水碳酸钠等。报告期各期，公司向前五名原材料供应商采购金额占当期采购总额的比例分别为33.43%、41.57%和52.45%。双酚S供应商重庆安一化工有限公司成立于2017年，2018年与公司开始合作。
产能利用率长期低位，新增产能或难消化，子公司2月份超标排放
优巨新材此次募投项目中，年产16,000吨特种工程塑料复合改性项目建设期为2年，拟在广东省江门市高新区建设生产厂房，购置先进软硬件设备和配套设施，提高现有聚芳醚砜产品产能并扩充公司特种工程塑料产品线，拟使用资金总量4.5亿元，其中，铺底流动资金为1.097亿元，占比为24.39%。项目建成达产后公司将新增16,000吨特种工程塑料产能，其中聚芳醚砜产品6,000吨/年，液晶聚合物（LCP）3,000吨/年，高温尼龙（PPA）3,000吨/年，聚醚酰亚胺（PEI）2,000吨/年，透明芳纶（PEA）2,000吨/年。铺底流动资金为1.097亿元叠加单独补流的2个亿，公司募资6.5亿元中近半为补流。
权衡财经iqhcj注意到，2020年-2021年公司改性PA的产销率分别为398.81%和263.19%，改性PP的产销率分别为1048.82%和377.95%。2020年和2021年通用工程塑料的产能均为1500吨，产量分别为236.27吨和228.80吨，产能利用率仅为15.75%和15.25%。公司称，报告期内，部分改性PA存在委外加工模式。2019年-2022年公司PES等产品的产能利用率为67.75%、79.05%、83.06%和89.17%，改性PES的产能利用率为38.02%、34.07%、77.06%和59.17%。
根据行业研究报告，聚芳醚砜国内80%以上市场份额被索尔维、巴斯夫两大海外巨头占据，公司为国内企业中的第一大聚芳醚砜供应商。优巨新材截至2021年末聚芳醚砜实际产能为4,315吨，2022年，公司聚芳醚砜纯树脂产能为3,347吨，与国际竞争对手相比产能规模较小，客观上延缓了公司产品进口替代的进程。同行业金发科技和沃特股份的聚芳醚砜生产线于2021年搭建完成。报告期各期末，公司存货分别为4,301.94万元、4,573.87万元和6,983.78万元，占各期末流动资产的比例分别为21.32%、12.35%和20.02%。
2021年5月17日，珠海市金湾区应急管理局因公司子公司珠海派锐尔未如实记录安全生产教育和培训情况，向珠海派锐尔出具“（珠金）应急罚[2021]3号”《行政处罚决定书》，对珠海派锐尔处以1万元的罚款。2016年优巨新材存在生产高分子材料项目未批先建被要求整顿规范。
2023年2月10日，珠海派锐尔被珠海市生态环境局出具（珠环违改字[2022]7210号）责令改正违法行为决定书，检查中，公司污水总排放口DWO01(WS-5-0578-01)排放污水污染物化学需氧量超标24.69倍，超过许可排放浓度排放污染物。
报告期内，优巨新材与中之星母婴发生“转贷”行为，涉及金额为1010.73万元。2019年、2020年，公司向关联方海旭新材、中之星母婴合计采购金额分别为749.39万元、50.34万元。王贤文曾持有海旭新材100%股权并担任其执行董事、经理，海旭新材于2021年5月6日注销。报告期内公司向关联方销售的金额为730.68万元、1,798.83万元、1,601.42万元。
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